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生猪:浅析困境反转 存栏拐点尚需观察

中粮期货研究中心 2020-03-06

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猪场的生产能力取决于种群结构,为了保持全群稳定的生产能力,种猪会定时更新。核心场GGP纯种60%-65%,扩繁场GP50%;二元母猪平均3年换一遍,更新率33%左右。
  近期与市场交流猪料消费及板块行情,笔者用困境反转来概述:
  
  饲料消费的观点是产能困境反转尚存不确定,如之前文章判断2020年猪料消费可能不及预期,尽管生猪存栏已转正,但更多是因为压栏导致,而非来自于新增仔猪的内生性持续转正,生猪存栏拐点尚需观察,预计全年猪料消费同比降幅大概率超20%。
  
  关于板块行情,近期市场给的答案是养猪企业的困境反转相对确定。笔者在此不讨论到底是反转还是反弹,从交易角度来看,企业经营数据改善,短期预期转好无法证伪,长远来看还需小心求证。
  
  1、困境反转-产能及饲料的不确定
  
  以往周期里,猪料分析主要基于能繁母猪存栏量和体重数据作预估,但今年需要重视母猪存栏结构问题。在去年“论猪价与母猪-迷人眼”文章中,我们认为由上而下缺口太大,行业不得已选择由下而上,但是三元商品代母猪和二元母猪差异很大,能繁母猪数量的上升不代表种群恢复,临时上阵的三元母猪性能的局限性导致了行业种群生产能力并未恢复。
  
  结论:1)基于能繁母猪存栏量同比及体重数据,2020年生猪出栏预计降幅约28%,出栏体重预估132千克,预估猪料消费同比降幅15%。2)考虑当前母猪群中三元母效率下降问题,草根数据反映降幅超30%,2020年出栏降幅调整至38%,猪料消费同比降幅调至22%。具体分析如下:
  
  猪场的生产能力取决于种群结构,为了保持全群稳定的生产能力,种猪会定时更新。核心场GGP纯种60%-65%,扩繁场GP50%;二元母猪平均3年换一遍,更新率33%左右。由此看出,全行业猪群生产能力体现:1)由上而下金字塔型的三级育种体系;2)稳定的种猪更新率,且上端更大。
  
  非瘟背景下市场是什么情况呢?实际情况是全国二元母猪非常紧缺,由上而下缺口太大,行业不得已选择由下而上。各大养殖公司为了布局肥猪出栏,提前锁定了二元母猪资源,并且都在用三元母猪进行生产,社会猪场三元留种率更高。根据样本点数据显示2020年1月三元后备母猪销售占比接近80%,2019年全年三元后备销量占比是44%,据此推算未来能繁群中三元占比将呈现爬坡式上升。
  
  官方数据显示,2019年10月-2020年1月能繁母猪存栏环比持续正增长,母猪存栏量处于底部已明确,正是因为大量三元商品代母猪临时上阵。根据涌益咨询数据,现能繁母猪存栏结构中,二元能繁占比56%,三元能繁占比44%。
  
  但是三元商品代母猪和二元母猪生产效率差异很大,具体数据参考涌益咨询。综合配种成功率、分娩率及PSY数据来看,三元母猪生产效率下降超30%。
  
  表涌益咨询母猪生产数据
 
猪价
  数据来源:涌益咨询中粮期货研究院
  
  因此综合来看,我们认为2020年猪料消费可能不及预期,尽管生猪存栏已转正,但更多是因为压栏导致,而非来自于新增仔猪的内生性持续转正,生猪存栏拐点尚需观察,预计全年猪料消费同比降幅大概率超20%。
  猪价
  图 样本点种猪销售数据
  
  2、困境反转-大企业增长的相对确定
  
  在非瘟背景下,笔者认为生猪行业门槛大幅提升,工欲善其事必先利其器,无论是硬件还是软件。如果把整个生猪行业比作一个木桶,出栏量=能繁母猪量*配种率*分娩率*PSY*育成率,每个指标犹如木板,FW导致不同群体各环节综合效率的离散度加大,最终体现为头均利润的差异拉大,进而对部分群体的补栏积极性产生负反馈。
  
  生猪行业看似门槛很低,实则是个技术活,所以不难理解为何猪场会出现规模不经济的情况,由于各个环节技术壁垒提升,导致行业转为精细化,而精细化水平的差异取决于不同猪场非瘟防控学习能力的差异。
  
  基于此,我们回顾去年12月的观点:
  
  行业层面:种群恢复将会是螺旋式缓慢增长,景气周期被拉长,尤其年后猪价便可能超预期。核心原因:1)成熟疫苗1-2年难以上市;2)行业整体防控能力螺旋上升,产业集约化带动防控能力爬坡式增长;3)疫情感染压力与养殖密度之间的函数关系,即密度上升快于行业防控能力增长时,疫情易反复。
  
  板块行情,核心逻辑在于:1)企业市占率及行业产能恢复曲线的走扩;2)企业成本与行业成本曲线的走扩。
 
猪价
  
  关于这两条逻辑是否成立,笔者认为需要求证以下先验因素:
  
  1)上文关于种群恢复的阐述,时间已经站在企业这边,并且资金及种质资源优势奠定了企业放量的基础;
  
  2)有效的疫苗1-2年难以上市,一旦强推,甚至会加剧行业防控难度;
  
  3)疫情压力下,企业复产预期的兑现概率更大;
  
  4)若疫情风险不解除同时猪价又被压制,企业成本的优势将强化市占率逻辑。
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